明星电力(600101.CN)

明星电力:启动完美蜕变

时间:11-03-18 00:00    来源:东方证券

研究结论

2009年11月控股股东四川省电力公司正式入主明星电力(600101)后,启动了一系列的资产整合,包括3项资产收购(收购康定龙华电厂46%股权以及分两次收购奥深达100%股权,主营钒矿)和4项资产出售(明星药业98.36%股权,遂宁商业银行1.41%股权,华西证券2.74%股权以及剥离奥深达旗下黑水冰川电力资产)。从这系列大刀阔斧的资产整合脉络中,我们清晰看到,未来公司做大做强第一主业水力发电供电决心强大,而第二主业—钒矿也将闪亮登场。

电力业务是公司盈利的核心,自来水和天然气业务则锦上添花。公司目前拥有权益装机容量合计11.56万千瓦,年发电量5-5.5亿度,2011年随着参股46%的苗圃电站投产(装机3万千瓦),权益装机容量将达到13万千瓦。按照目前遂宁市平均电力售价,参考拟处置黑水冰川水力发电成本,预计2011年自发电业务对公司盈利贡献超过1.5亿元,贡献EPS近0.5元。而公司自来水和天然气业务每年稳定贡献业绩,合计约0.1元。

钒矿业务即将闪亮登场。2009年收购的奥深达公司,旗下陕西金盾杨洼钒矿,于去年10月已获陕西发改委批复开工,日处理1000吨钒矿石,年产2055吨五氧化二钒,预计2012年底投产。目前国内钒价格仍处于周期性底部,我们预计随着全球钢铁产量的稳步回升,需求的回暖,特别是钒电池在新能源领域应用可能获得突破,以及我国《“十二五”钒钛资源综合利用及产业基地规划》,未来供应增速放缓,钒价格有望震荡走高。公司钒矿投产,将是盈利贡献的又一生力军。

国家电网主辅分离改革推进加快。2010年5月,国务院批转了《关于2010年深化经济体制改革重点工作的意见》,明确要求完成电网企业主辅分离改革,随着改革的深入推进,电网公司大量的辅业资产将被剥离。本次两会期间电网主辅分离再次被提升日程,据报道称方案已经得到国务院批准,由国资委负责实施,预计后期进程有望加快。

我们测算,公司2011-2013年可持续经营EPS分别为0.60,0.75,1.04元,其中钒矿业务对公司2012/13年业绩贡献为0.04,0.24元。处置黑水冰川和华西证券股权给公司11年带来一次性非经常损益0.69元,即2011年实际EPS将达到1.29元。我们对公司业务采取分部估值法,给予电力及公用事业主业2011年25倍PE,即15元;钒矿2013年完全达产业绩0.24元,给予20倍PE,即4.8元,按照10%贴现率到11年约4元;11年资产处置一次性收益0.69元/股,合计19.7元。首次给予明星电力买入投资评级,目标价20元。

风险因素:水电来水情况大幅弱于预期;钒矿投产进度以及钒电池应用推进低于预期。